La faillite de FTX : comment 32 milliards de capitalisation se sont évaporés

Les rumeurs d'un sauvetage de FTX par un rachat de Binance se sont dissipées en quelques jours : Binance a renoncé à l'opération après l'effondrement du marché des cryptomonnaies, et FTX a formellement déposé son bilan, avec accès à la procédure de concordat aux États-Unis, alors que la Bahamas Security Commission avait déjà gelé ses actifs. Nous reprenons ici, pas à pas, comment une plateforme de cette taille s'est démontée en une semaine.

On pourrait définir 2022 comme l'annus horribilis des cryptomonnaies. Après l'effondrement du stablecoin TERRA/LUNA, dont nous avons rendu compte en racontant la disparition du jeton, le PDG de Binance, Changpeng Zhao, a annoncé début novembre la vente de ses participations en FTT, le jeton propriétaire de la plateforme d'échange américaine FTX, pour une valeur de plus de deux milliards de dollars. Après cette annonce, FTX n'a pas seulement souffert d'une sortie de liquidités considérable : la plateforme a carrément bloqué les retraits de ses propres utilisateurs à partir du 8 novembre.

Les doutes de Coindesk sur la solidité du jeton FTT

La décision de Binance de céder toute sa disponibilité liquide en FTT, qui a provoqué ensuite un effet de chaîne sur ce jeton, avait été prise après une analyse menée par la société Coindesk sur les comptes du fonds d'investissement Alameda Research. Ce fonds, né lui aussi d'une idée de Sam Bankman-Fried, PDG de FTX, s'est révélé bourré de FTT, pour une valeur de plus de 5 milliards de dollars entre les FTT liquides et les FTT bloqués en garantie, alors que ses participations dans d'autres jetons, SOL (Solana) par exemple, se montaient à bien moins : un peu plus d'un milliard de dollars. L'analyse laissait penser que la valeur du FTT avait en réalité été gonflée par les achats massifs de ce fonds, une sorte de société liée, et qu'elle n'avait donc aucune base stable. La crainte d'un nouveau TERRA/LUNA s'est répandue d'autant plus vite.

Du FTT au BTC, puis au reste : la contagion

Après la chute du jeton FTT, la contagion a gagné toutes les autres cryptomonnaies, y compris les plus solides. Le Bitcoin et l'Ethereum, qui après l'épisode TERRA/LUNA avaient trouvé une stabilité propre — le BTC autour de 20 000 $, avec des oscillations somme toute raisonnables pour un marché aussi volatil — ont vu leur valeur se précipiter, le BTC touchant son seuil plancher de 16 000 $.

La fuite des déposants vers des portefeuilles externes

Dès ces premières nouvelles, de très nombreux investisseurs qui détenaient leurs fonds chez FTX ont décidé, au pire de liquider leurs actifs, au mieux de les déplacer des portefeuilles internes à la plateforme vers des portefeuilles externes, sur lesquels ils garderaient un contrôle plus direct.

Le risque de rester dans le système FTX ne se limitait en effet pas à la volatilisation de la valeur des cryptomonnaies détenues, qui est le risque commun à tous les investisseurs, quelle que soit la plateforme. Quand un colosse des cryptomonnaies s'écroule, on découvre que le danger principal est ailleurs : dans l'impossibilité d'accéder à son propre portefeuille, celui que ces plateformes mettent à la disposition de leurs utilisateurs sans leur en remettre les clés de sécurité, lesquelles restent entre les mains de la plateforme. Cette pratique est commune à toutes les plateformes d'échange, même aux plus grandes comme Binance, Crypto.com ou Coinbase. D'un côté elle épargne à l'utilisateur la charge de conserver les clés de sécurité de ses portefeuilles — et rappelons que les perdre signifie perdre pour toujours le contenu de ses portefeuilles de cryptomonnaies. De l'autre, elle traîne une série de contre-indications, qu'il s'agisse de difficultés financières des plateformes elles-mêmes, de problèmes techniques des sites ou d'attaques informatiques à grande échelle. Notre conseil ne varie pas : déplacez vos ressources dans un portefeuille que vous gérez vous-même, et ne laissez dans les portefeuilles intégrés aux plateformes que ce qui sert effectivement à vos échanges.

Binance : d'abord l'intérêt pour le rachat, puis le retrait

Après le 8 novembre, la nouvelle avait circulé d'un intérêt de Binance pour le rachat et le sauvetage de la plateforme américaine. Au lendemain de l'annonce, le marché des cryptomonnaies n'avait pourtant pas répondu en termes vraiment favorables : la chute des principales cryptomonnaies s'était poursuivie, et semblait même s'accélérer à la suite de cette indiscrétion. Toujours est-il que Binance a retiré son offre d'achat le jeudi 10 novembre 2022, en un temps record, soit pour des raisons contingentes liées à l'absence de réaction du marché, soit, comme la société l'a elle-même communiqué, en raison des doutes soulevés par la due diligence menée sur les comptes de FTX, jugés particulièrement à risque. Au même moment, les principales cryptomonnaies ont de nouveau décroché, et à ce jour le BTC lui-même ne parvient pas à s'écarter de son seuil plancher de 16 000 dollars.

Le dépôt de bilan, le concordat et la démission de Sam Bankman-Fried

Au terme de ces péripéties, FTX a donc décidé de déclarer faillite en accédant aux États-Unis à la procédure du concordat, pour sauver ce qui peut l'être, s'il y a quelque chose à sauver. La nouvelle est toute fraîche, du 11 novembre 2022 : après la demande déposée au titre du « Chapter 11 » de la loi américaine sur les faillites, le PDG Sam Bankman-Fried a dû démissionner de FTX.com. Meurent ainsi, peut-être pour toujours, les ambitions de l'un des dirigeants les plus discutés du monde des cryptomonnaies, un dirigeant qui était lui-même intervenu, les années précédentes, dans le sauvetage d'autres sociétés du secteur, comme Voyager Digital, ou par le prêt accordé à BlockFi. À la tête de FTX pour la durée du concordat lui succède le gestionnaire John J. Ray III, aux côtés duquel le fondateur semble pourtant vouloir rester, pour voir ce qui renaîtra des cendres après la restructuration de la dette.

La plateforme FTX.com avait encore, au début du mois d'octobre, une capitalisation de pas moins de 32 milliards de dollars, et elle est passée des étoiles aux étables en très peu de jours. Un trou d'au moins 8 milliards de dollars aurait été la raison principale du retrait de Binance, en plus d'une série d'opérations montées sans justification par Bankman-Fried lui-même, comme le prêt de 10 milliards accordé à son propre fonds, Alameda Research, pour des paris risqués : c'est de là que tout est parti. L'ancien administrateur délégué a liquidé ces activités d'un simple mot, « une connerie » (sic !), dans un message sur Twitter.

Les raisons invoquées ne se recoupent d'ailleurs pas d'un bout à l'autre de cette chronologie : l'effondrement du marché au début, les doutes de la due diligence au milieu, puis ce trou de 8 milliards de dollars présenté à la fin comme la raison principale. Nous rapportons les trois sans trancher entre elles, parce que rien dans ce qui a été rendu public ne permet de le faire.

Quel avenir pour les cryptomonnaies après TERRA/LUNA et FTX.com ?

Nous ne ferons pas de prévisions sur le marché des cryptomonnaies, et personne ne devrait s'y risquer dans une période de secousses aussi profondes. La seule certitude que nous tenons est que la confiance entre les plateformes crypto et les investisseurs a été durablement minée. Le segment recherche de JP Morgan estime qu'à la suite de la chute du jeton FTT et de la défaillance de FTX.com, une série d'appels de marge en cascade pourrait se déclencher et porter la valeur du BTC jusque vers les 13 000 dollars. N'oublions pas toutefois que les prévisions de février du même JP Morgan, avant les affaires TERRA/LUNA et FTX, voyaient le BTC à 150 000 dollars à long terme. Changpeng Zhao, de son côté, a indiqué lors d'une conférence en Indonésie que les prochains mois seraient cruciaux, et certainement orientés à la baisse pour toutes les grandes cryptomonnaies, le bitcoin compris, tout en se montrant plus confiant sur une reprise ultérieure et autonome du phénomène.

Notre lecture est plus sèche : deux effondrements en six mois, dont l'un sur une plateforme que tout le monde tenait pour solide, cela ne se rattrape pas par un rebond de cours. Ce qui a été entamé, c'est la garde des fonds par des tiers, et c'est le point sur lequel il faudra juger les plateformes qui resteront debout.